Vltava Fund：Kaspi.kz ($KSPI) 投资分析

Vltava Fund在其2026年第二季度致投资者信中披露，新建仓了Kaspi.kz（代码：$KSPI）。这是一个总部位于哈萨克斯坦的数字生态系统，该基金此前已对其进行了约六年的密切跟踪，最终决定买入。 Vltava基金认为，Kaspi是“超级应用”的典范，它将支付、电子商务、消费金融、商户服务、旅游、广告以及部分政府服务整合到一个应用程序中。 继此前对墨西哥公司Quálitas Controladora进行投资后，该公司将Kaspi视为其在新兴市场的第二笔投资，而促成这一投资的关键契机是创始人丹尼尔·格拉迪什（Daniel Gladiš）前往哈萨克斯坦出差，在纳尔霍兹大学商学院主持了一场研讨会。

投资亮点：Kaspi.kz ($KSPI)

业务概览

• Vltava Fund 将 Kaspi 描述为既非单纯的银行、支付应用，也非网店，而是哈萨克斯坦日常经济生活中深度融合的基础设施。
• 该公司指出，据Kaspi称，其在哈萨克斯坦和土耳其拥有超过2500万消费者和90万商户，其中在土耳其的业务覆盖范围得益于其对在线零售门户网站Hepsiburada的控股地位。
• 该公司指出，哈萨克斯坦每位活跃客户的月均交易量为77笔，并称这一参与度甚至令许多全球平台都望尘莫及。

市场地位与网络效应

• Vltava基金认为，Kaspi之所以能占据主导地位，不仅在于其规模，还在于消费者、商户和金融产品之间的网络效应——即客户使用量增加会提升商户的重要性，反之亦然。
• 该公司认为，这种相互依存关系构成了一个生态系统，与Visa的生态系统非常相似，极难被复制

商业模式的成熟度

• 该公司将卡斯皮（Kaspi）在支付、商业交易、信贷产品、商户服务、广告和物流等领域将单一客户关系转化为收益的能力视为其核心优势
• 从商业角度来看，Vltava Fund 将该平台比作 Visa、PayPal、亚马逊、Shopify、一家银行以及“先买后付”服务提供商的结合体，且在单一市场中拥有极其强大的本地影响力
• 该基金指出，卡斯皮（Kaspi）的盈利能力非常高，甚至连Vltava基金也持有且高度看好的Visa，其资本回报率也无法与卡斯皮相提并论。

投资理由与时机

• Vltava基金表示，在约六年的观察期内，曾多次险些买入Kaspi的股份，但此前均未采取行动
• 该公司将其决定归因于一次赴哈萨克斯坦出差期间对Kaspi应用的亲身体验，称这次体验“简直令人惊叹不已”，并称该应用比该公司在西方世界习惯使用的应用“领先一代”。
• Vltava基金还指出，对哈萨克斯坦本身留下的总体积极印象，加上其认为卡斯皮公司股票被严重低估，是此次收购的依据。

Vltava Fund 认为 Kaspi.kz 是新兴市场中难得一见、知名度高却仍被低估的投资机会——这是一款占据主导地位、盈利能力极强的超级应用，具备该公司认为极难复制的网络效应。 该公司在经过多年的观察后最终决定进行投资，这一决定既源于对该平台实际应用情况的直接了解，也源于其认为该平台的估值颇具吸引力。

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